（精华版）焦豪、孙洁|数字期权思维视角下的数字并购策略设计——基于四家企业的多案例研究

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数字期权思维视角下的数字并购策略设计——基于四家企业的多案例研究

焦 豪　孙 洁

► 刊期：《经济与管理研究》2023年第7期

► 作者简介：焦豪，北京师范大学经济与工商管理学院教授、博士生导师；孙洁，北京师范大学经济与工商管理学院助理研究员、博士后，通信作者。

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内容提要

如何通过数字并购实现动能再造与高质量发展是数字经济时代企业战略管理的重要议题。本文以四家代表性企业作为案例研究对象，提出四种基于数字期权思维的数字并购策略：（1）数字期权捕获策略，即在数字并购时机选择上以值钱为首要财务目标，凭借资金与资源优势启动数字并购，快速掌握平台商业模式与数字能力；（2）数字期权兑现策略，即在数字并购时机选择上以赚钱为首要财务目标，戳破期权泡沫得到丰厚的现金支持，启动更为广泛生态范围内的数字并购；（3）数字期权流程策略，即在数字并购设措上凭借技术知识优势，扩展平台生态触点，获取“关键大多数”用户阈值，以创造更大范围的网络协同效应；（4）数字期权知识策略，即在数字并购设措上凭借用户流量优势构筑知识防火墙，增强技术创新能力和企业洞察力，以发挥知识协同效应。据此，本文提炼出数字并购所遵循的基于“捕获-兑现”的时机思维和基于“流程-知识”的设措思维，为数字企业策略设计提供理论指导。

关键词

数字并购；数字期权；数字企业；天价估值；策略设计

引用格式

焦豪,孙洁.数字期权思维视角下的数字并购策略设计——基于四家企业的多案例研究[J].经济与管理研究,2023,44(7):90-105.

一、研究背景

伴随着数字经济的蓬勃发展，近年来国内外数字并购正在成为全球并购市场的主旋律，为逆势下的经济高质量增长贡献了重要力量。数字并购将平台商业模式创新与业务扩展需求相结合，不仅是企业应对数字颠覆的重要战略抉择，也是培养数字能力、构建新的价值创造路径、拉动企业经济增长的关键动力。基于已有研究，本文将数字并购（digital M&A）界定为企业收购或合并其他企业以扩展核心数字平台及其数字能力的行为，并购双方中至少有一方将数字平台作为其商业模式的关键要素。企业通过数字并购优化社会资源配置，重塑人类活动空间，跨界打破行业壁垒，为虚拟化、无接触和数字化生活与办公提供便利。然而，数字并购也不可避免地面临“天价估值”（sky-high valuation）等价值困惑。这种“天价估值”是否值得？这一问题引起学术界和企业实践界的关注与争议。

以网络效应为代表的数字法则对传统的并购逻辑产生了颠覆性的影响，然而，从数字平台生态角度对数字并购策略及其价值的研究尚不充分。数字并购的“天价估值”隐含资本市场对数字并购吸收数字能力的高预期。可见，数字并购目标企业的“天价估值”由两部分组成：一部分是实际资产的价值，可由传统价值评估模型衡量；另一部分是对目标企业未来数字潜力的预期（期权），目前难以准确评估。在价值模棱两可的情况下，数字期权思维（digital options thinking）作为一种投资理念，能够帮助管理者在内外部环境的基础上依据直觉快速作出决策，这对企业数字并购战略意义重大。参考信息系统（information system，IS）领域将实物期权理论运用于企业战略灵活性评价的做法，也可以将数字期权理论应用于企业数字并购策略抉择所带来的高溢价问题中。在数字期权思维下，数字并购“天价估值”现象映射出期权存在的本质——“值钱”与“赚钱”之间的价值背离。“值钱”意味着企业以营利为目标，让利用户，谋取市场长期发展潜力，着眼未来数字生态扩张。“赚钱”则意味着企业以盈利为目标，让利投资者，追求现金回笼，兑现数字期权价值。“天价估值”的数字并购有可能为收购方开辟一片数字新天地，也有可能使其陷入难以兑现的期权泡沫泥潭，这取决于企业数字并购的战略选择是否契合数字期权的发展逻辑。

二、创新之处

现有文献从平台生态视角、资源基础视角和战略协同视角研究数字并购，为数字并购策略设计提供了很好的借鉴，但未深入揭示“天价估值”等实践困境的理论机理。本文试图以数字期权理论为基础，借助于数字期权流程与知识高低组成的2×2矩阵，提出四个数字并购策略框架，剖析数字并购中收购方如何基于捕获数字期权来提升估值，并吸收、整合、利用目标企业数字能力，兑现数字期权最终实现盈利的过程。本文的贡献有：一是从理论上丰富了数字并购战略研究，扩展了数字期权理论在数字并购实践中的应用；二是从实践上为“天价估值”等数字并购难题提供管理启示，围绕“值钱”与“赚钱”目标，回归期权本质，避免企业出现盲目数字并购下的战略失误，促进企业数字经济的高质量发展。

三、结论与建议

数字并购助力企业跨界生态塑造，对于企业经济高质量发展意义重大。本文从超级数字平台“值钱不赚钱”和在位企业“赚钱不值钱”等数字企业价值怪状出发，揭示数字并购“天价估值”现象背后所隐藏的“先值钱后赚钱”的数字期权战略思维，得出以下结论：数字企业进行并购决策时，只有充分评估自身数字期权实际情况，借助数字期权思维在并购时机与设措上精准把握，选择与自身发展相契合的数字并购目标，才能实现数字能力与资源的有序捕获与兑现，取得高质量的数字并购效果，进而促进企业数字化能力和平台生态价值的可持续增长。

（1）数字期权捕获策略，即在数字并购时机选择上以“值钱”为首要财务目标获得数字期权高估值，摆脱传统利润至上等管理思维束缚，利用资金与资源优势快速扩张数字平台生态链圈，实现数字并购逻辑下的数字化、平台化、生态化发展。以“赚钱不值钱”的在位企业为代表，数字期权整体较低，适合在产业数字化过程中选择该策略。（2）数字期权兑现策略，即在数字并购时机上以“赚钱”为首要财务目标兑现高数字期权价值，戳破期权泡沫得到丰厚的现金支持，开启更广阔生态范围的数字并购。以“值钱不赚钱”的超级数字平台为代表，整体数字期权较高，适合在数字产业化过程中选择该类策略。（3）数字期权流程策略，是指收购方利用数字期权知识优势，扩充平台生态触点，突破用户阈值，以创造更大范围网络协同效应的数字并购策略。一些数字期权流程低、数字期权知识高的数字企业，适合在数字并购生态扩张路径上选择该策略。

（4）数字期权知识策略，是指收购方利用数字期权流程优势重组各类资源与数据生产要素，增强企业创新能力、洞察力与竞争力，以挖掘更具创新力的知识协同效应的数字并购策略。一些数字期权知识低、数字期权流程高的数字企业，适合在数字并购生态扩张路径上选择该策略。

本文的管理启示主要有以下三点：

第一，以超级数字平台为代表的高数字期权企业有必要凭借自身平台的数据优势，通过数字并购构建更具期权价值的平台生态，同时，也要思考如何兑现期权价值来持续捕获未来的盈利机会。概括来说，“值钱”是“赚钱”的必经之路，而“赚钱”是可持续发展的必然要求。

第二，以传统在位企业为代表的低数字期权企业需要突破传统管理思维的束缚，在了解数字经济本质、洞察双方数字期权状态的前提下发起数字并购。在位企业与其“病急乱投医”，盲目并购投资，不如有的放矢，选择契合数字化转型需求的数字并购道路。

第三，数字并购是数字企业跨界生长、调整市场竞争格局的重要手段与工具。“天价估值”背后隐含着数字期权价值，数字企业有必要遵循数字期权思维，充分考察数字并购双方的数字期权状态，选择合适的目标企业发起数字并购，在动态递进的数字能力吸收、整合和利用中，逐步提升数字生态圈价值，有序推进数字并购，推进数字并购市场的良性生态扩张，促进企业经济高质量发展。

（全文刊发在《经济与管理研究》2023年第7期第90—105页。）

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